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管理层、激励与股东关系

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这群人是在经营一项事业，还是在经营自己的薪酬和名声？

— 编辑导读

好管理层不是只会增长，而是能干、诚实，并像所有者一样分配资本。

核心要点

1983 年夏天，奥马哈。伯克希尔要买下内布拉斯加家具城 90% 的股权，卖方是 1937 年攒下 500 美元开店、此前卖了多年旧衣服的罗丝·布拉姆金。这家公司当时靠一家 20 万平方英尺的门店做出年销售额超过 1 亿美元，卖出的家具、地毯和电器比奥马哈所有对手加起来还多。一年后，巴菲特在致股东信里复述了这笔交易的全部尽职调查：“我们收购这家企业 90% 股权时，对 B 夫人一家诚信的评估，就体现在这样一桩事实里：NFM 从没做过审计，我们也没要求做；我们没盘点存货，没核对应收账款，没查验产权。我们递给 B 夫人一张 5500 万美元的支票，她递给我们她的一句话。这一来一往，公平得很”（We gave Mrs. B a check for $55 million and she gave us her word. That made for an even exchange）（1984 年致股东信）。

这段话常被当成一则关于信任的轶事。它其实是一份判断书。在递出支票之前，巴菲特已经在奥马哈观察这家店和这家人几十年——观察的不是他们怎么说，而是他们怎么做。本章要拆开的就是这套观察：他在看哪几样东西，这些指标为什么外人也能核查，以及它们会在什么地方失灵。

他判断人靠的是行为记录，不是当面印象

1980 年 7 月，伊利诺伊国民银行的创始人吉恩·阿贝格去世。巴菲特在当年年报里写下的悼词，其实是这套判断法最完整的一次自述。他先给出方法：“当你从某人手中买下一家企业，而他选择留下来以雇员而非所有者的身份继续经营时，你能从这个人身上学到很多。收购前，卖方对这家企业了如指掌，而你却一无所知。卖方有无数次机会——通过遗漏、含糊其辞和误导——来欺骗买方。而一旦支票易手，微妙（甚至不那么微妙）的态度变化就可能出现”。然后给出阿贝格的实测结果：谈判之初就把所有负面因素摆上桌面；交易完成多年之后，还会定期告诉他一些之前未曾提及的、随收购一起过来的有价值资产；71 岁卖掉银行之后，工作比自己当老板时更卖力；“他从不拖延一分钟去报告问题，但问题本身却极为少见”（1980 年伯克希尔年报）。

这三条都是可观测的：交易前后信息披露的方向、卖方身份转变之后的用功程度、坏消息传到总部所花的时间。它们不依赖对方的谈吐，也不依赖简历。1978 年他写过一段常被误读为敬老言论的话，说的其实是同一件事——本·罗斯纳 75 岁、阿贝格 81 岁、西科金融的路易·文森蒂 73 岁，与这样一批人共事的好处在于，“他们每天早上乐意来上班，一到岗便本能地、准确无误地像所有者一样思考”（instinctively and unerringly think like owners）（1978 年致股东信）。到 1988 年他把这条写成规则：“一流的经理人本就稀缺，岂能因为蛋糕上的蜡烛插得太满就弃之不用”（1988 年致股东信）。年龄在这套体系里不是变量，行为记录才是。

判断还有一条否决线，写在 1989 年那封回顾二十五年错误的信里：“在犯过另一些错误后，我学会了只与自己喜欢、信任且敬佩的人一起做生意。”他随即声明这条原则并不能保证成功——“一家二流的纺织公司或百货公司，不会仅仅因为其经理是你乐意招为女婿的人，就会变得兴旺”——但反向使用是绝对的：“跟一个坏人，我们从未做成过一笔好买卖”（We’ve never succeeded in making a good deal with a bad person）（1989 年致股东信）。这是一条不对称的规则：品格过关不构成买入理由，品格不过关构成一票否决。

坏消息到达的速度，是一家公司实时可测的诚信指标

在阿贝格那段悼词里，那句“他从不拖延一分钟去报告问题”（1980 年伯克希尔年报）是最容易被略过、也最要紧的一句。原因在于，一家公司里的好消息永远会自己走到总部，只有坏消息需要有人推着走。1976 年，纺织业务连年亏损，巴菲特在年报里给肯·蔡斯的评语只有一条：“肯·蔡斯（Ken Chace）一如既往地坦诚报告问题，并孜孜不倦地加以纠正”（1976 年伯克希尔年报）。业绩不合格、报告方式合格，这两件事在他这里是分开记分的。

1995 年股东大会上他把这条升格为对全体子公司经理人的指令：“我们永远对坏消息比对好消息更感兴趣……我们能接受坏消息，但我们不喜欢坏消息姗姗来迟”（1995 年股东大会·上午场）。这句话的经济含义很具体：一桩两千万美元的问题在发现当天上报，仍然是两千万美元的问题；拖上一年，它会长成一桩需要动用声誉去解决的问题。

他自己也接受这条检验。2000 年 GEICO 大幅增加广告投放而效果不佳，他在当年年报里做了复盘，并顺手指出这种做法在美国公司里有多稀缺：“为错误而烦恼本身就是一个错误。但承认并分析错误却是有益的，尽管这种做法在企业会议室里极为罕见”（2000 年伯克希尔年报）。《股东手册》第 12 条把它写成了一条对股东的承诺：在伯克希尔看不到“大洗澡”式的会计操作或重组，也看不到对季度业绩的平滑处理，“我们会始终告诉你们每洞挥了多少杆，绝不会在记分卡上做手脚”（2001 年伯克希尔年报）。一位管理者是否愿意公布自己的杆数，是外部投资者仅凭年报就能验证的少数几件事之一。

会计口径是识别管理层最便宜的一次测试

坏消息的传递速度只有内部人能实时观察，会计选择却是公开的。巴菲特因此长期把财报口径当成识别管理层的第一道筛子——他关心的不是准则本身对错，而是一位 CEO 在有自由裁量空间时选了哪一边。

1998 年的信里，他把美国企业界的转向说得毫不含糊：近年来操守日渐松弛，“为数可观且不断增多的一批原本高尚的经理人——那些你乐意招为儿女配偶、或托付为遗嘱受托人的 CEO——已经转而认定，操纵利润以迎合他们心目中华尔街的期待，没什么不妥”，而且“不少 CEO 觉得这种操纵不仅没什么不妥，反倒是他们的分内之责”。他随后指出这套行为背后的假设：“他们任何时候的职责都是把股价推到尽可能高（这个前提我们坚决不同意）”（1998 年致股东信）。同一封信里他抛出那三个至今未获回答的问题：“如果期权不是一种薪酬，那它是什么？如果薪酬不是一项费用，那它是什么？还有，如果费用不该算进收益的计算，那它到底该往哪儿放？”

术语是同一件事的另一个入口。2001 年他写道，糟糕的用词是“清晰思考的天敌。公司或投资专业人士一旦抛出’EBITDA’‘预估口径’这类词，就是想让你不假思索地接受某些危险而站不住脚的概念”（2001 年致股东信）。至于业绩指引，他在 2005 年股东大会上的判断是：“企业不可能季季达标、年年达标，经营企业本身就不具备这种规律。在我们看来，那些能精准预测未来的人，要么在忽悠投资者，要么在忽悠自己，要么二者一起忽悠”（2005 年股东大会·上午场）。

值得注意的是，把这类会计选择直接称作腐败的是芒格，不是巴菲特。2001 年股东大会上有人问是否该另设一个真正独立的会计机构，芒格接过话头：“我们不喜欢这种会计处理，我们称之为’腐败’——至少我是这么叫的。我并不觉得这个词过分。我觉得，因为偏爱某种结果就去做虚假会计，这就是腐败”（2001 年股东大会·上午场）。巴菲特的措辞一贯温和些，但两人得出的操作结论相同：一家在会计口径上主动选择更难看数字的公司，管理层大概率通过了第一道筛子。

理性会枯萎，不是因为经理人变坏，而是因为机构会自己动起来

1989 年那封信里最重的一段，是他承认自己在商学院和入行初期都完全没有察觉的一股力量：“有一种我们不妨称之为’机构强制力’的无形力量，在商业中有着压倒性的重要性……那时我以为，正派、聪明且经验丰富的经理人自然会自动做出理性的商业决策。但随着时间的推移，我发现并非如此。相反，一旦机构强制力开始起作用，理性常常就会枯萎”（rationality frequently wilts when the institutional imperative comes into play）。他随后列出四条运作方式：一、机构会像遵守牛顿第一定律那样“抗拒任何改变其现有方向的举动”；二、正如工作会膨胀到填满所有可用时间，“公司项目或收购也会不断冒出来，以耗尽可用资金”；三、领导者的任何商业渴望，“无论多么愚蠢，都会迅速得到其手下准备的详尽回报率研究和战略研究的支持”；四、同行公司的行为，无论是扩张、收购、设定高管薪酬还是其他任何举动，“都会被不假思索地模仿”（1989 年致股东信）。

四条的共同点是：没有一条需要任何人心怀恶意。他自己的定性极为克制——“把企业推上这些往往偏离正轨的道路的，是机构惯性，而非贪腐或愚蠢”（Institutional dynamics, not venality or stupidity）。这句话决定了此后伯克希尔的组织设计逻辑，他接着写道，“因为曾经无视这股强制力的威力，我犯过几次代价高昂的错误，此后我便努力以尽可能削弱其影响的方式来组织和经营伯克希尔”。

第三条和第四条在收购上表现得最露骨。早在 1981 年，他就用一个童话比喻描述过高溢价收购的动力学：管理层买下一只只癞蛤蟆，坚信自己一吻就能变出王子，而“许多管理层的公主们，对其未来之吻的效力依然保持着笃定的信心，即便她们后院里的公司已被毫无反应的蛤蟆淹到齐膝之深”（1981 年伯克希尔年报）。1994 年他把第四条压缩成一句从众的台词：“唉，弟兄们，别家的孩子都有一个了嘛”（1994 年致股东信）。识别一位 CEO，看他在同行都在做某件事时是否也在做同一件事，比听他讲战略更省力。

固定行权价期权不是激励，是一张不用付钱的彩票

如果机构强制力是无意识的，薪酬制度就是它被写进纸面的那一版。巴菲特对固定行权价期权的反对，从来不是道德立场，而是一道算术。1985 年的信里他先拆掉“盈利增长即管理能力”这个前提：“当资本回报率平淡无奇时，靠多投入来多产出的记录，算不上什么了不起的管理成就。你坐在摇椅上，也能亲自取得同样的结果——只需把存进储蓄账户的本金翻两番，你的收益就会翻两番。”他给出参数：一个 8% 利息、利息全部再投入的储蓄账户，18 年后年收益也会翻两番（1985 年致股东信）。

结论随之而来：一份不随留存收益调整行权价的期权，奖励的是时间流逝本身。“当结果公平时，那纯属偶然。期权一经授予，便对个人表现视若无睹。因为它是不可撤销且无条件的（只要经理留在公司），懒汉从期权中得到的回报，与明星经理人分毫不差。”他给这种制度找了个人格化的受益者：“一个打算沉睡十年的经理人版瑞普·凡·温克尔（Rip Van Winkle），恐怕想不出比这更妙的’激励’机制了。”至于“鼓吹期权的言辞”里最流行的那条理由——“它让经理和股东坐上了同一条船”——他的反驳落在资本成本上：“没有哪个股东能躲开资本成本的重担，而固定价期权的持有人压根不用承担任何资本成本。股东必须权衡上行的潜力与下行的风险；期权持有人却根本没有下行。”他随后给出一句自嘲式的判据：“有人白送我一张彩票，我乐意收下——但要我自己掏钱去买，绝无可能”（1985 年致股东信）。

他并不反对期权本身，反对的是那个不动的行权价。1997 年股东大会上他给出替代方案：“任何期权都应设有一个逐步上调的行权价，以体现股东每年都在把收益再投资这一事实”（1997 年股东大会·上午场）。这种期权在市场上几乎不存在，而他的解释指向利益结构本身：2002 年他说，若有一条会计准则规定 CEO 的现金薪水不必计为费用，“相信我，CEO 们一定会拼命维护那条规则”（2002 年股东大会·下午场）。至于薪酬委员会的独立性，他在 2009 年的说法更直白：CEO 会花大量心思盘算谁进自己的薪酬委员会，他们找的是“会冲着你摇尾巴、特别友善的可卡犬”（2009 年股东大会·下午场）。

一份好的薪酬方案，应该能在一张便笺上写完

拆掉了期权，替代品必须回答两个问题：奖励谁的行为，以及资本算不算成本。伯克希尔的答案是两条硬约束。

第一条：只为经理人自己能控制的结果付钱。1994 年他解释斯科特-费泽的 CEO 拉尔夫·谢伊为什么按斯科特-费泽的业绩而非伯克希尔的业绩拿薪酬——“既然他只对前一项业务负责、管不着后一项，还有什么比这更合情合理？如果拿一份与伯克希尔整体命运挂钩的现金奖金或股票期权去给拉尔夫当回报，那完全就是随心所欲”（totally capricious rewards）。他给出两个方向的失效场景：谢伊在斯科特-费泽屡创佳绩、而他和芒格在伯克希尔接连失误，谢伊的努力会被抵消好几倍；反过来，伯克希尔其他业务蒸蒸日上而斯科特-费泽落后，也没有理由把奖金堆到谢伊头上（1994 年致股东信）。同一逻辑在 GEICO 落成两个指标：一边是保单数量的增长——“不是保费总额的增长，因为保费由平均费率决定，那个他们控制不了”——另一边是成熟业务的盈利能力，覆盖两万多名员工（2016 年股东大会·下午场）。新业务第一年的获客支出因此被排除在奖金公式之外，理由写在 1998 年的信里：“我们只问自己，每花出一美元，是否创造了超过一美元的价值——只要这道算术的答案是肯定的，钱花得越多，我越高兴”（1998 年致股东信）。

第二条：股权资本必须计价。1991 年收购的 H.H. 布朗鞋业带来了他称为“最不同寻常”的方案：“若干关键经理人的年薪为 7,800 美元，在此基础上，再加上公司利润在扣除资本占用费之后的一个约定比例。因此，这些经理人真正站在了所有者的立场上。”他随即点出这个方案的稀有程度：大多数经理人“选择采用那些只见胡萝卜鲜见大棒的薪酬方案（而且几乎无一例外地把权益资本当作零成本的东西）”。他也说明了为什么这种方案自带筛选功能：“那些急于在自己能力上重重下注的经理人，通常也确实具备值得下注的能力”（1991 年致股东信）。

这两条约束意味着方案必须是定制的，也必须是简单的。2010 年他说伯克希尔“从来不请薪酬顾问”，几十家子公司的薪酬安排一年只占用他几个小时（2010 年股东大会·上午场）；2016 年他解释原因：“在 70 或 80 家子公司里搞一套统一的激励方案，那简直疯了”（2016 年股东大会·下午场）；2004 年他描述过这些方案的物理形态——没有一份是写成好多页的，“搞得那么复杂，反而会在我们和管理层之间建立起一种糟糕的关系”（2004 年股东大会·上午场）。中美能源那份让戴维·索科尔和格雷格·阿贝尔分别拿到五千万和两千五百万美元的方案，他在 2011 年回忆说是在一张黄色便笺上草草写下的，“没花我五分钟”（2011 年股东大会·上午场）。

看准了人之后，他做的第一件事是走开

判断只是入口，真正的操作是判断成立之后不再插手。1986 年的信把这件事讲成了一个类比：查理和他其实只有两项活儿，头一项是把优秀的经理人请来、留下，让他们打理各项业务，“我们的主要贡献，无非是不去挡他们的道。这个道理再浅显不过：假如让我去带一支高尔夫球队，而杰克·尼克劳斯或阿诺德·帕尔默又肯替我出场，我绝不会对他们该怎么挥杆指手画脚”（1986 年致股东信）。同一年伯克希尔收购了费奇海默兄弟公司，而他和芒格都没去过这家公司总部所在的辛辛那提。

不干预不等于不作为。1987 年的信里，他用同一个人在相隔二十四年的两次出场，说明伯克希尔真正保留的那项权力：1962 年，巴菲特合伙公司控股的登普斯特磨坊出现严重的管理问题，芒格推荐了加州的哈里·博特尔；4 月 17 日两人在洛杉矶见面，4 月 23 日博特尔已在内布拉斯加州比阿特丽斯坐镇，“我们的难题几乎立刻烟消云散”，那一年他被巴菲特评为“年度人物”。二十四年后，伯克希尔旗下生产汽车用化合物的小子公司 K&W 在 1985 至 1986 年栽了跟头，“只因它一味去追那些够不着的，反倒荒废了本能做成的”。分管这块业务的芒格没有请示：“转身给已 68 岁的哈里去了个电话，让他出任首席执行官，然后就袖手静候那水到渠成的结果。”1987 年 K&W 利润创下新高，比上一年增长逾 300%，而动用的资本反而降了：应收账款和存货上的投入减少 20%（1987 年致股东信）。

这个权力只有控股才有。同一年他在年报里写明了控股与持股的分野：万一在经理人选择上判断错了，“控股公司有一个特定优势：我们有权力更换管理层，而持有可交易证券时，我们对此几乎无能为力”（1987 年伯克希尔年报）。识人失误的成本，因此在两种持有方式下完全不同。

股东不是资金来源，是被筛选出来的合伙人

同一套标准他也用在自己身上，而且用的是股东可以拿去核对的形式。1983 年那封信开头的第一条原则是：“我们的组织形式虽是公司，秉持的却是合伙人的心态。查理·芒格和我把股东看作所有者合伙人，把自己看作管理合伙人。”他接着给出这条原则的结构性含义——“在我们眼里，公司本身并非这些经营性资产的最终所有者，而只是一条通道，股东借由它拥有这些资产”（1983 年致股东信）。

这不是修辞。1981 年推出的股东指定捐赠计划，是它最早、也最容易被忽略的一次落地：由股东按持股比例指定慈善接受方，而不是由管理层代为决定。他在 1987 年给出理由：“当 A 从 B 那里拿钱给 C，而 A 是立法者时，这个过程叫征税。但当 A 是一家公司的高管或董事时，这就叫慈善”（1987 年伯克希尔年报）。这套机制运行了二十多年，最终在 2003 年终止——终止的原因不是理念改变，而是抵制者把压力施加到了伯克希尔旗下的独立加盟商身上，他的说法是：“查理和我看不出，为了让我们和其他股东获得些许税务上的小利，而去伤害正直、勤劳的人，这有什么慈善可言”（2003 年伯克希尔年报）。一条原则在与另一条原则冲突时如何取舍，本身就是一份可核查的记录。

合伙制态度还有一个不那么讨喜的推论：股东也是被挑选的。1999 年他说，伯克希尔想要的是“知情的股东，是那些认同我们的目标、认同我们的衡量标准、认同我们的时间视野等一切理念的股东”（1999 年股东大会·上午场）。1996 年发行 B 股的动机同样是筛选——阻止第三方以伯克希尔名义设立收费高昂的单位信托，因为“在证券业，凡是能卖出去的东西，一定会被拿出来卖”（1996 年致股东信）。

这套方法失灵的两次：古特弗罗因德与索科尔

1987 年，伯克希尔买入所罗门公司 7 亿美元可转换优先股。巴菲特在当年信里写明，这笔投资押的不是投行这门生意，而是一个人：“我们笃信的，是所罗门公司首席执行官约翰·古特弗罗因德（John Gutfreund）的才干与操守。查理和我喜欢、敬佩也信任约翰。”判断依据完全符合本章前面描述的方法——不是印象，是十一年的行为记录：1976 年 GEICO 死里逃生时他出了大力；此后他们“几次目睹，约翰劝客户放弃一些不明智、客户却分明想做的交易——哪怕他的这番忠告分文进不了所罗门的口袋，而顺水推舟本可换来一笔可观的费用”（1987 年致股东信）。

四年后，所罗门国债投标丑闻爆发，巴菲特被推上董事长的位子。二十年后他复述了当时在记者会上脱口而出的那句判词：所发生的事“既无法解释，也不可原谅”（inexplicable and inexcusable）（2011 年股东大会·上午场）。他后来对这件事的定性，恰好落回本章第二节那条指标上——2017 年他说，八千名员工里出问题的只有四五个，“有人走偏了——完全失控了。而——而其他人没有举报。当你发现问题，你得立刻扑上去”（when you find a problem, you have to jump on it）（2017 年 10 月 CNBC 专访）。1994 年股东大会上有股东问，如果 1987 年之后所罗门的薪酬安排更合理，公司是否会做得更好，他的回答是肯定的（1994 年股东大会·下午场）。观察一个人多年，仍然可能高估他在一个反向激励的组织里能守住多少。

二十年后同样的事再次发生，而这一次被观察的是他自己最看好的接班候选人之一。2011 年 4 月 30 日的股东大会，他把戴维·索科尔在向伯克希尔推荐路博润之前买入该股这件事放在开场讲。他给出的困惑不在道德判断——审计委员会报告已写明索科尔违反了道德准则、内幕交易规则以及他每两年写给全体经理人的那封私人信里的原则——而在于这与他此前十年观察到的行为完全对不上。他讲了一个此前从未公开的细节：2000 年前后，沃尔特·斯科特提议为中美能源的两位管理者设计特别激励，他在便笺上写下一个方案，达标就给索科尔 5,000 万美元、给阿贝尔 2,500 万美元。索科尔看了很短一会儿，说太慷慨了，“你只需要改一个地方……应该在我和格雷格之间平分，而不是我拿 5000 万，格雷格拿 2500 万”。巴菲特的原话是：“我们看到大卫自愿地、没有任何——格雷格完全与此无关，他也不在场——我们看到大卫主动把 1250 万美元转给了事实上是他下级合伙人的人，而且没有任何声张，没有任何功劳可言。”他随后给出这一节真正的结论：“我认为 20 年后，我仍然无法理解，是什么让一个人自愿放弃 1250 万美元给同事，完全不求任何名声，然后在 10 年左右后，在他跟我谈话的前一周，大量买入股票”（2011 年股东大会·上午场）。

他也承认自己在流程上有失误：索科尔提起路博润时说自己持有这只股票，“我显然犯了个大错，没问一句：那你什么时候买的”（2011 年股东大会·上午场）。这句自责恰好暴露了方法本身的边界——一个建立在长期行为观察之上的判断系统，可靠性的上限就是被观察者行为的一致性，而人的行为并不总是一致的。2014 年他把这个边界说成了常识：他可以告诉经理人声誉比什么都重要，“这会产生效果，而且我认为这比给他们一本 200 页的手册更有效”，但三十万名员工里总会有人出事（2014 年股东大会·下午场）。识人是筛选器，不是保险。筛选器漏掉一个人之后要做什么，是另一套东西，不属于本章。

本章依据